摘要：华安证券股份有限公司陈姝,刘略天近期对伊利股份进行研究并发布了研究报告《短期承压，静待改善》，本报告对伊利股份给出买入评级，当前股价为25.88元。伊利股份(600887)事件描述10 月 27 日晚，公司发布 2022 年三季报， 22Q...
华安证券股份有限公司陈姝,刘略天近期对伊利股份进行研究并发布了研究报告《短期承压，静待改善》，本报告对伊利股份给出买入评级，当前股价为25.88元。
伊利股份(600887)
事件描述
10 月 27 日晚，公司发布 2022 年三季报， 22Q1-Q3 公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为 938.61/80.61/75.81 亿元，同比增长分别为 10.42%1.47%/0.45%，22Q3 公司实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别为 303.98/19.29/16.93 亿元，同比增长分别为6.66%/-26.46%/-33.27%，预计内生业务 Q3 实现高个位数增长。
奶粉奶酪业务实现增长，渠道建设持续进行
1）分产品来看：22Q1-Q3 公司液态奶/奶粉/冷饮/其他业务分别实现营业 收 入 641.02/187.28/92/3.11 亿 元 ， 同 比 增 长 为-0.9%/60.5%/32.4%/109.3%，其中 22Q3 公司液态奶/奶粉/冷饮/其他业务实现营业收入 212.10/66.57/19.06/1.04 亿 元 ， 同 比 变 动-4.9%/+64.7%/+35.3%/+54.5%，液态奶中基础白奶保持一定的韧性，奶粉业务延续二季度增长态势，其中有机及儿童粉实现高增；2）分地区来看：22Q1-Q3 公司华北/华南分别实现营业收入 251.58/229.22 亿元，同比增长 4.0%/10.3%；其中 22Q3 华北/华南分别实现营业收入79.46/73.90 亿元，同比增长-0.6%/5.1%； 3）渠道经销商体系： 22Q1-Q3公 司 经 销 / 直 营 分 别 实 现 营 收 895.40/28.02 亿 元 ， 同 比 增 长10.7%/6.9%，其中 22Q3 公司经销直营分别实现营收 289.31/9.47 亿元，同比变动 7.4%/5.2%。 22Q3 末经销商总数为 19321 家，较去年同期增加 4762 家，环比增加 443 家，主要系澳优并表经销商增加。
毛利率有所提升，规模效应下滑等多重因素导致销售费用率提升
22Q1-Q3 公司整体毛利率 32.8%，同比提升 1.4PCT，得益于公司成本管控措施；22Q1-Q3 销售费用率 18.5%，同比提升 1.7PCT，其中 Q3提升 3.3PCT，原因是液态奶收入下滑导致规模效应降低，前两个季度综艺节目方面没有录制或播放，Q3 一次性确认，以及澳优并表因素，预期 Q4 环比改善；22Q1-Q3 管理费用率 4.1%，同比提升 0.6PCT；22Q1-Q3 公司销售净利率为 8.61%，同比下降 0.8PCT，22Q3 销售净利率为 6.32%，同比下滑 3PCT。
投资建议
三季度需求表现较为疲乏，液态奶收入有所下滑，预计 Q4 随着消费意愿的恢复及春节备货的前置，液态奶收入有望环比改善，预计奶粉奶酪业务 Q4 保持前三季度增长态势。随着规模效应的环比改善，奶价保持平稳或小幅下跌，预计 Q4 盈利能力有所恢复，预期全年利润率接近同比持平。同时澳优方面的公允价值调整体现在二三季度，预计 Q4 实现正贡献。 我们 2022/2023/2024 年收入分别为 1228.48/1376.44/1535.72亿元，同比增长分别为 1 1.1%/12%/11.6%，归母净利润为95.33/110.86/128.30 亿元，同比增长 9.5%/16.3%/15.7%，对应 EPS分别为 1.49/1.73/2 元/股，对应 PE 为 19/17/14X，维持“买入”评级。
风险提示
1）成本压力及行业竞争：原材料价格大幅上涨，运输费用压力等，公司新品推展不顺利，行业竞争加剧；
2）疫情控制及需求恢复不及预期；
3）食品安全风险：食品安全事件。
证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，中信证券汤学章研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达98.88%，其预测2022年度归属净利润为盈利102.11亿，根据现价换算的预测PE为16.17。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有40家机构给出评级，买入评级38家，增持评级2家；过去90天内机构目标均价为47.91。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，伊利股份（600887）行业内竞争力的护城河优秀，盈利能力良好，营收成长性一般。财务相对健康，须关注的财务指标包括：有息资产负债率。该股好公司指标4星，好价格指标3.5星，综合指标3.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）
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